大阪取引所に上場している長期国債先物（以下、債券先物）は3月限、6月限、9月限、12月限があり、9月の限月の取引最終日は9月12日となった。なぜこのような限月といったシステムにしたのかといえば、金融先物の元祖と言うべき江戸時代の大坂堂島での米の先物がそのようなシステムとなっていたからである。それはさておき債券先物は中心限月に売買が集中しており、取引最終日までに中心限月が今回で言えば9月限から12月限に移行する。
実際の中心限月移行の認定はナイトセッション含めた約定日の期先出来高が期近の出来高を逆転したその翌営業日であるが、それもさておいて現場では売買高が逆転した瞬間に中心限月が移行したと認定される。過去再逆転したケースは私の記憶の上ではたぶんなかったはずである。
今回実質的に中心限月が9月限から12月限に移行したのは9月9日であった。この日新しく中心限月となった12月限の建玉に異変が起きていた。中心限月が交代したばかりは当然ながら建玉はそれほど多くない。それでも限月間スプレッド取引を利用した、いわゆるロールオーバーによって9月限の建玉が12月限に移行されるため、ある程度の建玉が存在する。ところが9月9日の債券先物の建玉がわずか5兆円台しかなかったのである。
過去の手元のデータで実質的な中心限月のあった日の建玉を確認してみた（手元の数字は速報ベースなので確報ペースと多少誤差がある）。すると2012年末のいわゆるアベノミクスの登場から2013年4月の異次元緩和も登場時あたりは8兆円規模あり、その後それが10兆円近くまで増加していた。ところが、今年3月あたりからその建玉が減少し始め、今回の5兆円台にまで低下してしまったのである。
これは当然ながら債券先物を取引している参加者が減ったことを意味しよう。特に今年3月から顕著になったということは今年1月に決定し2月から施行された日銀のマイナス金利による影響が大きかったとみて間違いはないのではなかろうか。これは日銀のマイナス金利政策の導入により、国債市場の流動性が落ち込んでいたことを示す。
21日に公表される日銀の総括的な検証では、この債券市場の流動性の低下も意識されたものになると予想される。そのための手段として国債のイールドカーブのスティープニングが意識された可能性がある。しかし、足元金利についてはマイナス金利を深掘りすることも予想されており、これにより中期債の利回りが低下している。する債券先物は残存7年の国債に連動する。このため多少イールドカーブがスティープ化しようとも中期ゾーンに引っ張られる格好で7年ゾーンは上昇しづらくなる。
もし国債市場の流動性を向上させたいのであれば、10年債利回りは当然ながら、7年ゾーンあたりまでの利回りをプラスに引き上げる必要もあるのではなかろうか。そうでなければ国債の流動性に大きな役割を果たしている債券先物市場の流動性が今後さらに低下してしまう懸念もあるのではなかろうか。
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編集部より：この記事は、久保田博幸氏のブログ「牛さん熊さんブログ」2016年9月16日の記事を転載させていただきました。オリジナル原稿をお読みになりたい方はこちらをご覧ください。
