株価変動のリスクは、上場株式に投資する以上、避け得ない不随リスクだが、本質的なリスクではない。本質的なリスクは、企業のネット事業キャッシュフローの持続的成長にかかわる不確実性である。勿論、この二つのリスクは、密接に関連したものだが、同時に、明確に異なるものである。
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普通は、短期的な株価変動を問題とし、故に、長期投資の必要性が強調されるのだから、株式投資の本質的なリスクテイクの対象は、株価変動であるかのように誤認されている。しかし、株価変動は、上場株式固有の付随リスクにすぎない。実際、上場されていないプライベートエクイティには、市場要因による株価変動という付随リスクはない。
株式に限らず、全ての投資対象について、何が本源的リスクテイクの対象で、何が付随リスクであるかを明確にするのは難しい。さらに難しいのは、本源的リスクテイクを貫徹するために、付随リスクを管理下に置くことである。優れた投資家や運用会社では、その難しいことが自覚的にできているからこそ、安定的に優れた成果を生んでいるのである。
投資において、失敗とは、多くの場合、本源的リスクテイクそのものに起因するのではなく、付随リスクに関連する攪乱により、本源的リスクテイクが貫徹できなかったことによる。例えば、不動産投資における失敗は、不動産自体に関係するのではなく、過度な財務レバレッジに起因することが多いのは、代表的事例である。
また、本源的リスクテイクの対象と付随リスクを混同することは、表層的なリスク管理の名のもとに、しばしば、本源的リスクテイクを回避するという愚劣な結果を招く。
加えて、本源的リスクテイクの対象と付随リスクとは、場合によっては、交替し得ることにも注意が要る。例えば、社債投資においては、信用リスクを本源的リスクテイクの対象とすれば、金利リスクは付随リスクとしてリスク管理の対象となり、金利リスクが本源的リスクなら、信用リスクは付随リスクというように。このとき、必ず、片方を本源的リスクテイクの対象にしない限り、投資は、一貫性を欠き、曖昧なものとなる。
賢い投資家にとって、常に、本源的リスクテイクの対象は、厳格に、明確に、自覚的に、定義されている。投資家は、賢者として、本源的リスクテイクを貫徹するとき、利益を生み、愚者として、リスク管理を誤るとき、損失を生む。
森本 紀行
HCアセットマネジメント株式会社 代表取締役社長
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